VIZCARRA EN SU LABERINTO

Palabras claves: Cofinanciamiento, Valor Presente Neto (VPN), Adenda, Usufructo

Este análisis está basado en la revisión del documento  INFORME Nº9.A - ESTUDIO DE PREINVERSIÓN A NIVEL DE FACTIBILIDAD elaborado por la empresa ALG a requerimiento de Pro-Inversión para el Proyecto Chincheros.

El cuestionamiento al contrato del estado peruano con Kuntur Wasi (KW), nace por la firma de la Adenda que cambia  las condiciones del contrato, dicen unos lesivos para el estado, mientras que el Ministerio de Transporte y Comunicaciones (MTC) representado por el señor Vizcarra indica que esta adenda mejora las condiciones a favor del estado Peruano.

Para un mejor entendimiento de lo que viene a continuación es importante entender cómo se obtiene el cofinanciamiento que debe asumir el estado peruano. El cálculo del cofinanciamiento estatal o pago diferido por construcción de obras, operación y mantenimiento, se determina en función del resultado negativo que arroja el valor presente del flujo de caja neto (VPN) del proyecto. Este flujo de caja se obtiene al comparar los ingresos comparados de la concesión (sin considerar aportes del estado) con la explotación de la misma y los costos totales de inversión del proyecto. Hay que recordar que  el proyecto es rentable cuando el VPN es igual o mayor a cero, En esa situación, el  VPN nos está diciendo que el proyecto a devuelto la inversión inicial y generado los beneficios a la tasa de descuento (entiéndase como tasa de interés) exigida al proyecto por los inversionistas.

 A continuación se presenta el resumen de los resultados de la corrida financiera de la evaluación privada. El objetivo de la evaluación desde el punto de vista privado es analizar que tan atractivo es para un operador privado el negocio y el posible cofinanciamiento por parte del estado que permita generar la suficiente rentabilidad al concesionario del proyecto.

El modelo económico empleado tiene como principales variables los ingresos del proyecto, costos de operación (Opex), capital de inversión) Capex e Impuestos. La tasa descuento se estima mediante el método CAPM (Capital Asset Pricing Model).

Plazo posible de concesión de 40 años (7 años de inversión y 33 de operación)

Inflación cero, flujos a precios reales

Análisis en dólares con tasa de cambio constante.

Tasa de rentabilidad exigida al capital es Ke =12.02 estimado con CAPM (es la rentabilidad del operador privado)

Costo de la deuda o tasa de interés Kd =6.96, es costo del financiamiento por uso de capital ajeno.

Tasa de descuento o costo promedio ponderado del capital (WACC, siglas en ingles Weighted Average Cost of Capital) = 7.59%. Esta tasa es calculada a partir de las dos tasas anteriores considerando el porcentaje de capital con el que participa el operador y el prestamista del proyecto; El WACC ajustado a inflación (5.48%) se utilizará para traer a valor presente los flujos de caja de cada año de vida del proyecto (40 años para este caso).

Resultados de la corrida económica para operador privado:

INGRESOS 402.8, por los servicios que brinda el aeropuerto a los usuarios del mismo,

COSTOS de operación y mantenimiento (174.1), a lo largo de los 33 años de operación,

INVERSIONES 470, inversión inicial del proyecto,

VPN             (271.9), entre paréntesis significa que es negativo,

TIR NO APLICA, debido a que bajo esas condiciones el proyecto no devolvería la inversión,

Periodo de retorno de la inversión (PRI) 35 años, tomar esto como referencial; sin considerar el efecto del dinero en el tiempo, entonces el proyecto devuelve la inversión inicial en 35 años.

Estos resultados financieros (véase VPN negativo) muestran que no es rentable para el operador privado por lo que el estado debe cofinanciarlo. Entonces el cofinanciamiento estatal para el privado seria el VPN previamente estimado de -271.9, este cofinanciamiento descontado a la tasa pública (9%) es de 255.9. Con este cofinanciamiento el VPN se hace cero y por lo tanto rentable para el operador privado. Este cofinanciamiento representa el 54.4% de la inversión inicial. Ahora es importante que en adelante identifiquemos estos 255.9 millones de dólares como el cofinanciamiento estatal o pago diferido, porque de este  compromiso adquirido por el estado peruano  bajo el  contrato firmado con KW nace el cuestionamiento a las modificaciones que se hizo vía adenda.

Cuando el Proyecto Chincheros sale a licitación, uno de  los factores de competitividad está relacionado al ofertante que pida el menor subsidio de cofinanciamiento por parte del estado peruano. KW ganó la concesión del aeropuerto de Chinchero ya que pidió el menor subsidio al Estado: US$265 millones. Las otras dos empresas que también estaban interesadas en el proyecto pidieron US$348 millones y US$411 millones. Ese monto sería reembolsado por el Estado Peruano luego de cinco años, después de que el concesionario construya el aeropuerto. Sin embargo, cuando KW presentó su esquema de financiamiento, hizo la aclaración de que esos US$265 millones no incluyen los intereses que este monto generará por los cinco años de gracia requerido por el Estado Peruano (Los otros postores comentaron que ellos si habían considerado el interés en su propuesta presentada).

 Cuando una empresa o un Estado saca a licitación un proyecto, lo primero que hace es presentar el alcance del mismo y proporciona la documentación suficiente para que el postor haga una revisión concienzuda y pueda arribar a un presupuesto. Después de un plazo razonable, vienen las preguntas del postor  para que el licitador absuelva dudas, inquietudes o proporcione mayor alcance a puntos que puedan no estar claros. ¿Porque KW no solicito una aclaración al respecto de los intereses?¿Como a estas alturas después de haber firmado el contrato, KW indica que no consideró los intereses?, ¿En estas condiciones, cabía que el estado peruano pusiera un límite de tasa de interés? No; porque se entendía que los 265 millones ya incluía los intereses. Por otro lado,Que el estado peruano fije la tasa interés, ¿ no llevaría a suspicacias? Si, porque motivaría al ofertante a no esforzarse en buscar una tasa menor a la ya fijada previamente por el Estado.

Hemos leído y escuchado al ministro Vizcarra que el contrato era malo  y que la adenda lo mejoró al reducir los costos de financiamiento del proyecto en 560 millones de dólares, esto no es cierto; el estado peruano no estaba obligado a aceptar esos costos de financiamiento; entre las garantías que el estado ofrece a los acreedores esta el Endeudamiento Garantizado Permitido, esta palabra subrayada (permitido) significa que si el estado peruano considera que la tasa de endeudamiento propuesta por KW esta fuera de los estándares del mercado puede rechazar la propuesta y exigir tasas a mejores condiciones a KW, de lo contrario se le podría retirar la concesión por incumplimiento del contrato. Las tasas de interés en el mercado están alrededor del 7% y como es lógico depende de la calidad crediticia del solicitante, calidad que no era la mejor para uno de los socios de KW, razón por la cual estaban retrasados dos años para conseguir el financiamiento (el 2014 KW debía tener el financiamiento, KW no conseguía el financiamiento por lo tanto estaba incumpliendo los plazos establecidos en el contrato). En Noviembre del 2016  el estado peruano rechaza las condiciones de tasa interés que presentó KW (ya era Ministro del MTC Vizcarra).

En Enero del 2017 contrario a lo que había decido en Noviembre del 2016, el Estado Peruano para resolver el problema decide incluir la adenda modificando las condiciones del cofinanciamiento estatal o pago diferido por construcción de obras, operación y mantenimiento, aduciendo el alto costo de financiamiento que tendría que pagar por los 5 años de gracia si aceptaba la propuesta de costo financiamiento que le presentó KW  para el cofinanciamiento estatal o pago diferido. Los dos puntos principales de la adenda se presentan a continuación:

1.     La adenda le retira la responsabilidad a KW de conseguir el financiamiento por los 260 millones de dólares cofinanciamiento estatal o pago diferido.

2.     La adenda modifica la estructura de financiamiento del  cofinanciamiento estatal o pago diferido y por lo tanto la matriz de riesgo financiero y de construcción.

Sobre el primer punto queda claro que KW termina favorecido, al pasar la responsabilidad al Estado Peruano de conseguir el financiamiento. Hasta aquí se puede decir que hubo el ánimo de sacar de apuros a unos amigotes (KW), pero también es cierto que, ante una tasa de 22% que proponía KW, lo más adecuado era que el estado peruano con mejor calificación crediticia consiguiera tasas menores para el cofinanciamiento estatal o pago diferido y que en el mercado están alrededor de 7%.

El segundo punto también termina favoreciendo a KW; porque el contrato inicial consideraba un pago del 20% del cofinanciamiento en el tercer año, en el momento de ejecución de las obras con mayor riesgo que es el movimiento de tierras. Pagos durante 10 años de cuotas alícuotas, a partir del inicio de la operación por valor total de 80% del cofinanciamiento.

La Adenda cambia totalmente esta distribución, ahora el estado peruano paga el 80% del cofinanciamiento y hace un adelanto de 40 millones de dólares 25 meses antes del inicio de obras y el 20% a pagar en 10 años a partir del inicio de la operación.

Este segundo punto es el más preocupante y no se entiende porque el Estado Peruano modifica la matriz financiera favoreciendo innecesariamente a KW, teniendo en cuenta que el problema que tenía entrampado el proyecto ya había sido resuelto con la primera inclusión; no había necesidad de mayores beneficios a KW en perjuicio del estado peruano. La única explicación lógica para entender esta segunda inclusión es que KW no tendría la liquidez necesaria para proceder con el inicio de obras por lo que el estado peruano le vuelve a lanzar el salvavidas a los amigotes en perjuicio nuevamente del estado Peruano.

Esta segunda inclusión en la adenda no solo modifica la matriz financiera, sino, también modifica la matriz de riesgo pasando el estado peruano a asumir el mayor riesgo del proyecto (la construcción). Cabe resaltar que el INFORME Nº9.A - ESTUDIO DE PREINVERSIÓN A NIVEL DE FACTIBILIDAD, hace un estudio bastante concienzudo de los riesgos del proyecto y los cuantifica económicamente con el fin de evaluar si era mejor que el estado desarrollara el proyecto solo, o lo hiciera a través de una Asociación Publica Privada- Cofinanciada (APP-CO), el estudio demostró que bajo la matriz de riesgo 20-80% el proyecto era conveniente llevarlo adelante mediante una APP-CO. El segundo punto de la adenda, de un plumazo dejó de lado este análisis cambiando la distribución a 80-20%; cabe preguntarse y preguntarle a Vizcarra si bajo esta nueva distribución, la mejor opción continua siendo la APP-CO.

He escuchado con preocupación opiniones para reducir los 40 años de usufructo del aeropuerto de Chincheros, el ministro está haciendo suyas estas opiniones y piensa plantear reducir el usufructo a 30 años. Parece que Vizcarra no ha revisado el INFORME Nº9.A - ESTUDIO DE PREINVERSIÓN A NIVEL DE FACTIBILIDAD. Como previamente se discutió, a 40 años el proyecto analizado para el operador privado tiene una pérdida de 255.9 millones de dólares que al final el estado tiene que cofinanciarlo para que sea rentable al operador.

Reproduciendo y corriendo el modelo económico elaborado por ALG, el  usufructo del aeropuerto a 30 años resulta en VPN de -309 millones, esto significa que el cofinanciamiento del Estado Peruano a su tasa de descuento de 9% seria 300 millones de dolares. Dudo que KW acepte una reducción del periodo de usufructo a 30 años manteniendo el cofinanciamiento en 255.9 millones de dólares, debido a que tendría que cargar con una pérdida de 44 millones dólares (que es la diferencia entre el VPN a 40 y VPN a 30 años), tratar de imponer esta condición unilateralmente daría  a KW los motivos para entablar juicio ante el  CIADI y no queda duda que nos ganaría el juicio; la modificación del tiempo de usufructo pudo negociarse antes de apresurarse en firmar la adenda.

Finalmente conviene evaluar si el estado estaría en condiciones de tomar un endeudamiento para cubrir el cofinanciamiento adicional de 44 millones de dólares por usufructo a 30 años, además sera necesario evaluar que beneficios tendría esto para el Estado Peruano, teniendo en cuenta que una vez cumplido el plazo  de usufructo con KW se procede a valorizar los activos y bajo este nuevo valor del proyecto  el estado peruano tiene que salir a licitar nuevamente la operación del aeropuerto; tendríamos que confiar que las nuevas condiciones negociadas por Estado Peruano fueran mejores a las que se tuvo con KW durante los 40 años de usufructo.

Conclusiones y recomendaciones

El contrato de concesión resultó más lesivo a los intereses del estado  al incluirse la adenda, porque favoreció en toda su extensión al operador en perjuicio económico del estado.

El estado peruano no estaba obligado de aceptar los costos financieros propuesto por KW, entonces no existe el ahorro de 560 millones de dólares y pudo haber caducado el contrato  por motivo de incumplimiento de plazos (2 años de retraso).

El entrampamiento del proyecto estaba resuelto, cuando el estado peruano decide asumir la responsabilidad de buscar el financiamiento en mejores tasas y plazos del cofinanciamiento estatal o pago diferido.

No hay como explicar las motivaciones que llevaron al Estado Peruano a modificar la matriz financiera, lo cual terminó trasladando al estado peruano los riesgos financieros y de la construcción.

El estado peruano debe renegociar y modificar la adenda que se adicionó al contrato; en esta se debe mantener la responsabilidad del estado de buscar las mejores condiciones para financiar  el cofinanciamiento de 260 millones de dólares; la modificación de la matriz financiera debe ser retirada de la adenda y mantener la que señalaba el contrato inicial.

Respecto a la modificación de los años de usufructo, esto debe ser evaluado a través de un estudio comparativo y determinar si conviene al estado peruano negociar la reducción de los años de usufructo.